Das WSJ hat sich mit den versteckten Anmerkungen in den Finanzberichten der neun größten Technologieunternehmen befasst und darin einen Betrag entdeckt, der in den üblichen Pressemitteilungen nicht auftaucht. Es handelt sich um künftige Zahlungen in Höhe von rund drei Billionen Dollar, die vor allem mit künstlicher Intelligenz zusammenhängen und bislang überhaupt nicht in den offiziellen Bilanzen berücksichtigt wurden. Einen Tag später reagierte der bekannte Investor Michael Burry, der durch erfolgreiche Börsenpositionen gegen den US-Hypothekenmarkt berühmt wurde, und wies darauf hin, dass er bereits viel früher auf dieses Risiko aufmerksam gemacht hatte.
Was die Reporter in den Anmerkungen fanden
Die Autoren der Analyse stützten sich auf die jüngsten Finanzberichte, die bei der US-amerikanischen Finanzmarktaufsicht eingereicht wurden. Jedes Quartal melden große Technologieunternehmen enorme Investitionsausgaben für Rechenzentren und Chips. Diese Zahlen bilden ihrer Ansicht nach jedoch bei Weitem nicht das tatsächliche Ausmaß der Verpflichtungen ab, die Alphabet, Meta, Oracle und weitere Unternehmen am Markt bereits eingegangen sind.
Dieser Unterschied ist erheblich. Die klassischen Investitionsausgaben der neun untersuchten Unternehmen beliefen sich im letzten ausgewiesenen Jahr auf rund 600 Milliarden Dollar. Die vertraglich vereinbarten außerbilanziellen Zahlungen sind jedoch fünfmal so hoch und wachsen deutlich schneller. Zugleich übersteigen sie die gesamten Verbindlichkeiten dieser Unternehmen aus laufenden Mietverhältnissen und langfristigen Krediten um etwa das Dreifache. Die Journalisten untersuchten die Finanzberichte von Alphabet, Amazon, Microsoft, Meta, Oracle, Nvidia, Broadcom, SpaceX und AMD.
Auch der bekannte Investor Burry meldete sich zu Wort
Michael Burry teilte im sozialen Netzwerk X eine Grafik aus diesem Artikel und merkte dazu an, dass die Leser diese Informationen bereits vor einiger Zeit, konkret im Jahr 2025, hätten lesen können. Zudem fügte er eine Anspielung auf die Zukunft hinzu, indem er das verspätete Erwachen der Finanzmedien mit einem Risiko verglich, das dem Markt seiner Ansicht nach erst noch bevorsteht, und schätzte, dass darüber erst im Jahr 2027 berichtet werde.
Burry behauptete in den vergangenen Monaten wiederholt, dass sich die Anleger auf die falschen Zahlen konzentrierten. Die Annahme, Technologieunternehmen seien derart starke Maschinen zur Generierung von Liquidität, dass es auf den zeitlichen Abstand zwischen den Ausgaben und dem Zeitpunkt, zu dem sich die Investitionen in künstliche Intelligenz auszuzahlen beginnen, eigentlich nicht ankomme, hält er für eine entscheidende Schwachstelle des gegenwärtigen Marktes.
Wie die Anmietung eines Rechenzentrums zu einem unsichtbaren Posten wird
Am anschaulichsten zeigt dies das Projekt von Meta in Louisiana. Das Rechenzentrum Hyperion erstreckt sich über eine Fläche von rund 1 700 Fußballfeldern, und das Unternehmen mietete es ursprünglich ab 2029 für vier Jahre mit der Möglichkeit einer Verlängerung um bis zu zwanzig Jahre. Meta versprach den Anleihegläubigern zugleich, ihnen den Verlust zu ersetzen, falls das Unternehmen nicht die gesamten zwei Jahrzehnte im Projekt verbleiben sollte. Da Meta eine solche Zahlung jedoch nicht für wahrscheinlich hält, nahm das Unternehmen keinen entsprechenden Posten in seine offizielle Bilanz auf.
Die Bilanzierungsregeln funktionieren dabei ganz einfach. Solange ein Unternehmen noch keine Miete zahlt, findet sich in den Finanzberichten keinerlei Spur des Mietverhältnisses. Meta gab an, dass der anfängliche Mietwert des Hyperion-Projekts rund 12 Milliarden Dollar beträgt. Für alle bislang noch nicht begonnenen Mietverhältnisse wies das Unternehmen im Juni jedoch 347 Milliarden Dollar aus. Und dabei handelt es sich nur um ein einziges Unternehmen. Bei allen analysierten Unternehmen beliefen sich die vertraglich vereinbarten Zahlungen aus noch nicht begonnenen Mietverhältnissen auf 1,2 Billionen Dollar, etwa viermal so viel wie ein Jahr zuvor.
Chips und Energie auf Jahrzehnte im Voraus bestellt
Die zweite bedeutende Gruppe sind Bestellungen bei Lieferanten. Die Rechenzentren werden mit fortschrittlicher Hardware ausgestattet, von Rechenchips des Unternehmens Nvidia bis hin zu Speichermodulen. Die Unternehmen reservieren Fertigungskapazitäten lange im Voraus, um sich ausreichende Kapazitäten zu sichern. Diese Verträge erscheinen in den Finanzberichten meist erst dann, wenn der Lieferant die Ware tatsächlich ausliefert. Der Gesamtwert solcher Bestellungen bei den untersuchten Unternehmen erreichte 1,9 Billionen Dollar.
Am aggressivsten geht Alphabet vor. Zum 30. Juni wies das Unternehmen Kaufverträge im Wert von 811 Milliarden Dollar aus. Nur drei Monate zuvor waren es noch 332 Milliarden Dollar gewesen, und das Unternehmen erklärte in keiner Weise, wodurch dieser massive Sprung verursacht wurde. Aus der Beschreibung lässt sich lediglich entnehmen, dass es sich vor allem um technische Infrastruktur, Vorräte und Vereinbarungen über Energielieferungen für Rechenzentren handelt. Einige Energieverträge laufen dabei bis ins Jahr 2054. Zum Vergleich: Meta hat ähnliche Bestellungen im Wert von rund 349 Milliarden Dollar, Microsoft von 229 Milliarden und Amazon von 130 Milliarden Dollar.
In dieselbe Kategorie fallen auch Verträge, die weder mit Chips noch mit Beton etwas zu tun haben. Nvidia verpflichtete sich, im Zeitraum von Ende April bis zum Ende seines Geschäftsjahres im Januar 2027 insgesamt 27 Milliarden Dollar in Kapitalanlagen zu investieren. In anderen Fällen bürgen Unternehmen für Mietverhältnisse fremder Mieter oder versprechen, künftig Aktien von Partnerunternehmen zu erwerben.
Besorgnis über die offiziellen Zahlen
Alphabet, Amazon, Meta und Microsoft weisen zusammen Mietverpflichtungen in Höhe von 248 Milliarden Dollar und langfristige Schulden in Höhe von 356 Milliarden Dollar aus. Das sind die Zahlen, die Analysten üblicherweise beobachten und kommentieren. Neben den drei Billionen Dollar, die in den Erläuterungen zu den Finanzberichten verborgen sind, wirken sie jedoch beinahe unauffällig.
Dabei handelt es sich keineswegs um einen Bilanzierungstrick am Rande der Legalität. Die meisten dieser Posten werden genau so ausgewiesen, wie es die geltenden Regeln vorschreiben. Das Problem liegt im Zeitpunkt der Erfassung und darin, wie schwer sich aus den Berichten herauslesen lässt, was ein Unternehmen eigentlich bestellt hat. Selbst ein sorgfältiger Analyst hat Schwierigkeiten, das Gesamtausmaß des Risikos genau zu berechnen, da jedes Unternehmen unterschiedlich detaillierte Angaben veröffentlicht und auf unterschiedliche Weise auslegt, was noch als Mietverhältnis gilt.
Beunruhigend ist, dass Unternehmen, die lange als finanziell unerschütterlich galten, nun wesentlich häufiger am Kapitalmarkt auftreten. Sowohl Alphabet als auch Amazon wiesen in ihren jüngsten Finanzergebnissen einen negativen freien Cashflow aus. Dieser Zustand tritt ein, wenn die Investitionen die durch das operative Geschäft selbst erwirtschafteten Mittel übersteigen. Dabei hat noch niemand die Billionen Dollar an vertraglich vereinbarten Zahlungen in diese Gleichung einbezogen, die sich bereits größtenteils nicht mehr stornieren lassen, unabhängig davon, ob die erwarteten Umsätze letztlich eintreffen.
Die Optimisten haben ihr Gegenargument parat. Die Nachfrage nach Werkzeugen mit künstlicher Intelligenz wächst rasant, treibt die Aktienmärkte nach oben und verursacht einen Mangel an Hardware. Wer dieser Interpretation glaubt, rechnet über Jahre hinweg mit einer starken Nachfrage und damit, dass das Geld zum Begleichen der Rechnungen rechtzeitig eingehen wird. Das pessimistische Szenario sieht jedoch völlig anders aus. Die Technologiegiganten würden in diesem Fall auf teurer Infrastruktur sitzen bleiben, die sie nicht profitabel nutzen könnten, und müssten noch mehr Geld leihen, um ihre Lieferanten zu bezahlen.
Die unterschiedlichen Einschätzungen spiegelten sich eindeutig auch in der Entwicklung der Aktienkurse wider. Meta verlor im vergangenen Monat fast 11 Prozent und liegt seit Jahresbeginn ungefähr ebenso stark im Minus. Alphabet verlor im vergangenen Monat knapp 4 Prozent, liegt im Jahresvergleich jedoch weiterhin mehr als 68 Prozent im Plus. Microsoft legte dagegen innerhalb eines Monats um knapp 29 Prozent zu, obwohl die Aktie im Jahresvergleich weiterhin einen leichten Rückgang verzeichnet. Amazon gewann im vergangenen Monat 6 Prozent und ist seit Januar um knapp 14 Prozent gestiegen.
Quellen: wsj.com und finance.yahoo.com
